節前A股市場“驚”雷不斷，先有西部礦業業績大變臉，7年淨利潤付諸東流；後有康美藥業出現財務差錯，300億貨幣資金“離奇”消失；即便是5。1假期，步長製藥一個賄賂醜聞，又成了吃瓜群眾的談資，也讓一眾投資者對節後股市走勢憂心忡忡。

01

步長製藥醜聞刷屏

步長製藥董事長趙濤被輿論圍攻了！

5月2日，據《每日郵報》、《紐約時報》等多家外媒報道，一中國土豪為讓女兒進斯坦福大學給了中介650萬美元（約合人民幣4370萬元），其中50萬美元（約合人民幣337萬元 ）用於賄賂斯坦福大學帆船隊教練，將他女兒包裝成帆船選手。

隨後，媒體爆出該富豪系山東步長製藥（603858。SH）集團董事長趙濤，涉事學生為其女兒。

目前，該學生已被斯坦福大學開除，涉事教練被抓。步長製藥董事長趙濤在公司官網釋出訊息：女兒在美國留學事宜，屬個人及家庭行為，資金來源與步長製藥無關，對步長製藥財務狀況不構成任何影響。

花朵財經（F-Finance）注意到，即便沒有行賄事件，步長製藥的業績也有很多不盡市場意的地方。

02

營收負增長，日支出銷售費用2200萬

步長製藥2016年11月登陸A股，股價最高時曾創出155。41元/股，其後一路震盪下行，最低跌至23。41元/股。

▲步長製藥股價走勢

究其原因，花朵財經查閱公開資料，步長製藥上市後業績持續縮水或是誘因之一。

2015年，步長製藥創出淨利潤35。34億元，2016的表現卻令市場大跌眼鏡，淨利潤直接腰斬至17。7億元，2017年繼續下降至16。39億元。

2018年雖然企穩，但營收卻是負增長。

▲花朵財經根據公開資訊整理

步長製藥主營中成藥的研發、生產和銷售，主要產品涉及心腦血管疾病中成藥領域，同時覆蓋婦科用藥等其他領域。

2018財報顯示，公司實現營業收入136。65億元，較上年同期下降 1。44%，其主打產品腦心通膠囊、穩心顆粒、丹紅注射液和谷紅注射液合計貢獻收入達 91。43 億元；歸屬於上市公司股東的淨利潤 18。88億元，較上年同期上升 15。29%。

其中，計入當期損益的政府補助為4。49億元，較上年同期的2。37億元增加2。12億元，增幅89。5%，佔淨利潤比重為23。5%。

也就是說，如果剔除該新增部分收入，步長製藥2018年淨利潤基本和上年持平。

值得一提的是，在成本端，步長製藥大手筆的銷售費用，遠非同行所能望其項背。

報告期內，步長製藥銷售費用高達80。36億元，佔營業收入的比重為58。81%，日均支出2200萬元，大大超過以嶺藥業、雲南白藥、天士力等同行水平，也超過A股醫藥翹楚恆瑞醫藥的64。64億元。

▲截圖來源：步長製藥財務報告

其中，市場、學術推廣費及諮詢費74。86億元，佔銷售費用總額比例為93。15%，較2017年提高8。48個百分點，而在大部分企業慣常支出的大頭渠道及宣傳費上僅為1。77億元。

▲花朵財經根據公開資訊整理

對此，步長製藥並未在財報中做出詳細解釋，僅在銷售模式中有所提及，“根據區域和產品的特點，營銷中心下設銷售事業部，事業部具體負責組織實施產品銷售、學術推 廣、向經銷商分配銷售任務、組織簽訂銷售合同、回款及收集市場反饋資訊等。公司透過事業部派駐專業學術推廣隊伍、與經銷商建立長期穩定的合作關係，形成了覆蓋全國 34 個省級行政區域中除港澳 臺之外所有地區的營銷網路。”

實際上，早在2017年底，就有著名經濟學家宋清輝指出，醫藥行業公司的市場及學術推廣費一直都是商業賄賂的高發區，並且步長製藥居高不下的市場及學術推廣費用存在侵蝕公司業績的風險。

相比之下，步長製藥在研發上的投入少的可憐。2018年，步長製藥研發支出5。76億元，佔營業收入比重為4。22%，增速嚴重落後於銷售費用。

▲花朵財經根據公開資訊整理

除此之外，從股東回報情況來看，曾坐擁“最貴新股”稱號的步長製藥，回報率並不高。

03

淨資產收益率呈下降態勢

作為上市公司，能否給投資者帶來較高的收益是決定其價值的指標之一，也是衡量公司未來成長能力及盈利能力的重要參考依據，2018年，步長製藥加權淨資產收益率（ROE）13。95%。

淨資產收益率是公司稅後利潤除以淨資產得到的百分比率，該指標反映股東權益的收益水平，用以衡量公司運用自有資本的效率。指標值越高，說明其給投資者帶來的收益越高。

縱向來看，步長製藥ROE呈下降趨勢。面對股東，如何提高股權回報率是步長製藥需要思考的問題。

▲花朵財經根據公開資訊整理

更進一步分析，步長製藥的淨利潤率並不出眾。眾所周知，醫藥公司高淨利潤的背後是持續的研發投入。

以A股龍頭恆瑞醫藥為例，去年研發投入達26。7億元，繼續位列行業前列。高額研發投入保證了恆瑞醫藥的創新能力及發展空間，也為繼續維持高淨利潤率提供了堅實的基礎。2018年，恆瑞醫藥淨利潤淨利潤率為23。32%，加權淨資產回報率23。6%，對於投資者的吸引力依然較強。

反觀步長製藥，這些年做大做強的利器除了學術推廣，依賴於併購重組。

財報顯示，2018年步長製藥投資了SHEN ZHOU TECHNOLOGY LLC、蘇州盛濤醫療投資合夥企業（有限合夥）、陝西步長生命科技有限公司、朝陽銀行股份有限公司。其合併報表範圍囊括29家公司，2018年有增無減，新增吉林步長醫藥銷售有限公司和湖北步長九州通醫藥有限公司兩家子公司以及 SHEN ZHOU TECHNOLOGY LLC 一家孫公司。

5月6日A股將照常開盤，不知步長製藥估值是否受影響，拭目以待。