何為去槓桿

摘要：

私營工業企業加槓桿趨勢明顯，國企資產負債率出現下降

撰文|張銀銀&編輯|欣欣然

去槓桿政策轉向了嗎？或者說更直白一點，槓桿還要去嗎？

日前，我國社科院國家金融與發展實驗室下設的國家資產負債表研究中心釋出《中國去槓桿程序報告（2018年2季度）》（下文簡稱報告）。媒體從中發現了不少有趣的趨勢。

如，金融槓桿率有降，居民槓桿率還在升；國企槓桿略降，民企有那麼點被動加槓桿的意思……

閱讀完報告，槓桿遊戲為各位杆友做個簡易版的分析。

1、立足於防範化解風險，去槓桿政策方向不能變。

當然，這是社科院國家金融與發展實驗室、國家資產負債表研究中心的看法哈。

報告認為，因為7月份以來，去槓桿引發的市場緊張情緒，疊加中美帶來的不確定性，加大了經濟下行壓力。宏觀政策微調，微調了貨幣政策和金融監管政策，輔之以更加積極的財政政策。

有人認為，這是去槓桿政策的轉向。

報告並不這樣認為。同時建議，避免迴歸舊有的保增長與加槓桿模式；以效率改進獲得去槓桿的持久動力；穩增長需向促改革和防風險“妥協”。

說完大的判斷，我們進入細節分析。

2、實體經濟槓桿率微升，金融槓桿率持續回落。

報告研究發現，2018年2季度末，包括居民、非金融企業和政府部門的實體經濟槓桿率由2017年末的242。1%增加到242。7%，上升了0。6個百分點。

同時，金融槓桿率已回落至2014年水平。

從資產和負債兩端分別統計金融部門的槓桿率皆有所下降，資產方衡量的金融部門槓桿率由2017年末的69。7%下降為64。3%，負債方則是由62。9%下降為61。6%。金融監管加強促進金融部門仍在加速去槓桿。

商業銀行總資產同比增速已經跌至6。9%，是2006年以來的最低水平。

銀行同業資產下降是總資產增速下降的主要原因，銀行持有其他銀行的債權及其他金融機構債權佔銀行總資產的比例從23。1%下降到21。6%，已回落至2013年水平。預計這一比例仍將下降。

一些系統感覺資金緊張，槓桿遊戲覺得，報告給出了原因。

3、居民部門槓桿率仍在上升，相比去年同期增速有所趨緩。

半年累計上升了2。0個百分點。從2017年末的49。0%上升到2018年2季度的51。0%，半年內上升了2。0個百分點。

相比去年上半年槓桿率上升2。8個百分點，增速有所趨緩。

居民債務餘額上升到44。1萬億，同比增長18。8%。居民債務增速雖然較高，但相比2017年初25%的高位已有大幅下降。

注意，槓桿遊戲發現，短期消費貸款依然是拉動貸款餘額上升的主要動力，當前餘額7。6萬億，同比增長30。3%。

不過我要說的是，住房貸款高位放緩，當前餘額23。8萬億，同比增速回落至18。6%，增速已基本回到了2015年房市啟動前的水平。為啥近期樓市略有降溫，是有道理的。

4、私營工業企業加槓桿趨勢明顯，國企資產負債率出現下降。

總的來說，非金融企業部門槓桿率，從2017年末的157。0%下滑到2018年2季度末的156。4%，半年下降了0。6個百分點。

企業槓桿率自2017年1季度達到160。9%的峰值後持續下降，當前水平相比峰值時期已下降4。5個百分點，除今年1季度稍有反彈外，下降趨勢已保持了5個季度。

但是，其中國企和民企去槓桿出現分化是上半年較為突出的現象。

上半年，工業企業資產負債率有所上升，從2017年末的55。5%升至56。6%。

其中，私營工業企業加槓桿趨勢明顯，資產負債率從去年年末的51。6%上升至55。8。

國企資產負債率出現下降，從去年年末的65。7%回落至65。0%。

報告認為，民企資產負債率上升，主因在於資產縮水；國企資產負債率下降，雖然負債減少也有所貢獻，但更主要的是資產以更快速度上升。

5、政府部門槓桿率持續回落，應推進隱性債務顯性化。

報告研究發現，政府部門總槓桿率從36。2%下降到35。3%，總共下降了0。8個百分點。

其中，中央政府最厲害，槓桿率從2017年末的16。2%下降到15。9%，下降了0。3個百分點。

地方政府也表現不俗，槓桿率從2017年末的19。9%下降到19。4%，下降了0。5個百分點。

研究認為，地方政府顯性槓桿率自2014年達到23。9%的峰值後開始處於下降區間，當前已下降到19。4%，相比峰值下降了4。5個百分點。

而中央政府槓桿率在這幾年裡基本保持穩定，地方政府去槓桿已經取得了明顯效果。槓桿遊戲覺得這一成果來之不易。主要原因可能是因為，以融資平臺和PPP為代表的政府隱性債務餘額增速，出現了顯著下滑。

主要以政府資金為支撐的基建增速大幅下滑。

作為地方政府隱性債務資金重要來源的影子銀行，絕對規模出現大幅下降。

6、去槓桿應堅持。

報告說得很直白，金融去槓桿的目標是讓金融業迴歸服務於實體經濟的本質，打消監管套利。

讓所謂的“資金空轉”只保留維持金融機構間短期資金融通的本質屬性。只要還存在由於監管套利所形成的資金空轉，金融去槓桿就仍需繼續。

報告認為，居民的財富儲存方式也不再完全依賴於商業銀行，而是將更大比例地財富分配到基金、信託、保險，甚至是直接持有股票和債券等多元化金融資產上，資金的來源與需求實現匹配，金融去槓桿率才會告一段落。

我國社科院國家金融與發展實驗室下設的國家資產負債表研究中心，當然也注意到近期的一些形勢變化，如槓桿遊戲上文第一部分所寫。

對此，報告的建議，避免迴歸舊有的保增長與加槓桿模式。過去十年間，我們有過三次全面“放水”的經歷，每次只要經濟一減速，就重回舉債投資刺激增長的老路，從而使槓桿上一個臺階。

那麼嚴防資金進入房地產市場的政策目標，十分具有挑戰性。

其次地方政府融資平臺相關的隱性債務問題，要保持警惕。

根本上說，要靠以效率改進獲得去槓桿的持久動力，應允許債務清理機制發揮作用。從這個意義上看，當前去槓桿需要總體上偏緊一點的貨幣環境，而不是相反。

對此，槓桿遊戲極為認同，這才是對我們社會經濟長期利好的事情，應該堅持。

上述研究全部基於我國社科院國家金融與發展實驗室/國家資產負債表研究中心的《中國去槓桿程序報告（2018年2季度）》