投資要點

1）強制性新增削弱週期屬性，重點關注UCOME減排價值及資源稀缺性帶來的需求提升。能源轉型下生物柴油享強制性新增的政策支援，尤其UCOME（我國廢油脂製成的生柴）憑藉98％的減碳優勢及資源稀缺性有望迎結構性成長良機，以削弱行業週期屬性釋放真實需求。

2）詳細覆盤我國生柴產業發展歷程，判斷行業景氣度變化重要因素。我國生柴產業20年發展中受油價波動歷經二次產能出清，2016年突破出口後實現恢復增長，隨著能源危機加劇、摻混比例提升及UCO成本&穩定供給優勢凸顯，我國生柴產業景氣度持續上行。2022M1-8我國生柴出口量112。54萬噸（+46％），出口均價1747萬美元/噸（+37％）。

3）分析產業鏈商業模式本質，構建各環節核心觀測指標，廢油脂回收渠道及技術水平乃關鍵。生物柴油均市場化定價，成本&售價同向變動，企業享穩定製造利潤。考慮廢油脂資源的稀缺性和分散供應，回收資源將成為行業的關鍵壁壘，技術水平及銷售能力影響盈利水平。

交通領域可再生燃料焦點，生物柴油再生&減排優勢凸顯。生物柴油物化性質與石化柴油相近，可直接替代石化柴油作為交通燃料，且在燃料效能、可再生性、減排效應上更具優勢，是交通領域能源轉型的焦點。生柴產業鏈可分為上游原料採購、中游加工製備、下游能源產品和綠色化學品應用，目前交通領域生物柴油應用佔比超七成。

供需覆盤：歐盟系生柴產銷主力，我國生柴出口需求強勁。2019年全球生物柴油產量超4000萬噸，2010-2019年復增9。45％。歐盟是生柴主要產銷地，佔比近3成且依賴進口，2020年歐盟生柴主要供應商是阿根廷/中國/馬來西亞，分別佔其進口量的33％/31％/18％。2018年起歐盟逐步限制棕櫚油製成的生物柴油，使PME（棕櫚油製成的生柴）出口大國印尼及馬來西亞需求受抑制，我國生柴補位出口需求提升。

需求展望：UCOME減排突出成長性強，生物航煤潛力十足。①生物柴油：各國明確生柴強制新增比例及提升節奏，鼓勵非糧食來源可再生燃料發展。我們預計2030年全球生物柴油消費量將達6617萬噸， 保持穩定增長。重點關注我國生柴品種UCOME，因減排高達98％、政策偏好明顯且具備成本優勢，將迎來出口歐盟需求的快速放量。我們預計2022-2030年歐盟UCOME需求復增16％，至2030年歐盟UCOME缺口939萬噸，對應市場空間達1122億元。②生物航煤：當前可持續航空燃料商業化唯一途徑。2022年6月歐盟議會指出要求2025 /2040 /2050年將SAF比例分別提高到2％/37％/85％，我們預計2050年歐盟生物航煤需求潛力超5400萬噸/年。

產業格局：加速擴產期，廢油脂回收&生產技術成關鍵。1）採購端（關注廢油脂回收渠道）：我國廢油脂收集前端供應分散，預計2020年我國廢油脂產量超1100萬噸，但僅23％用於出口或製備生物柴油，規範收集提升潛力大，關注企業廢油脂採購的來源、客戶構成、區域佈局、採購價格等指標，以評判原材料獲取能力。2）生產端（關注技術指標）：2021年我國生物柴油產能達245萬噸，CR5 61％，規劃產能419萬噸，頭部擴產加速。生物柴油製造成本相對固定，原材料成本佔比超90％，關注產品轉酯化率、收得率/產出率、質量等核心指標，以凸顯企業間的技術差異。3）銷售端（關注資質認證&銷售渠道）：我國生柴主要出口歐盟， ISCC資質為準入門檻，企業通常透過競價和長協保障銷售，關注企業客戶結構/銷售模式等指標以評判議價能力。

建議關注：【卓越新能】龍頭規模優勢強化，上游渠道完善&技術精進提效；【嘉澳環保】產能擴張彈性大，技術領先長協繫結終端巨頭；【山高環能】餐廚龍頭掌握廢油脂資源，全產業鏈佈局加速；【東華能源】攜手霍尼韋爾佈局生物航煤，實現副產氫高值化利用。

風險提示：新增政策變動風險，原料價格上漲，貿易政策變動風險。

本文源自金融界