隨著美國通脹和加息預期見頂，人民幣匯率迅速升值，中概股的股價也迎來了迅速反彈，其中大幅反彈1倍以上的個股不在少數。

但是這個過程中，不乏有很多個股只是單純的超跌，跌太多了，在空頭回補效應下的暴力上漲，但是，很多公司基本面仍然乏善可陳，業績和邏輯仍然沒有太多改善的幅度。

這個時候，要找還能持續上漲的個股，那就必然是基本面和邏輯都很硬的個股，例如，業績仍在經濟低迷的狀態下逆勢增長的個股。並有望在經濟復甦後加速成長。

而縱觀很多公司的三季報，富途的業績也算得上令人驚喜，作為一家網際網路券商，其業績與整個證券市場的表現息息相關，可以說是與行情聯絡緊密的週期股。

目前顯然是大環境不景氣的位置，但公司的經營表現依然優秀，而在最新一個季度，公司業績環比回暖，接近了2021年Q1時市場最火熱時的業績。

也許公司已經實現了超越週期的內生成長，在這種長期向好的邏輯下，我們確實要再深入看清楚目前的富途。

一、業績高速恢復

首先看到富途三季度的單季業績，其中收入保持環比增長，已經處於恢復狀態，富途保持了12。4%的收入增長，達到19。4億港幣，而受益於成本相對升幅較小，公司的淨利潤更是同比增長22。7%，達到7。54億。在收入的強勢回暖之下，公司前三季度的收入降幅縮窄至-3。25%。

收入已經接近2021年Q1巔峰22億水平，而從整個券商行業的環境來看，2022年Q3的整體增速不好，一方面受制於全球金融市場繼續下跌，其中納指和恆生指數都在這段時間內創下新低。所以交易量下降帶來的佣金及交易費用下降不可避免。

公司佣金收入環比也是微跌的，但仍然維持同比微增。

而由於利息收入的較大幅度提升，帶動公司收入整體環比增長，這可以說是加息帶來的短期波動。

但另一方面，也可以說，收入增長更重要的是因為佣金收入下滑的不明顯。看看行業就知道了，加息都使得大部分的公司利息收入增長，但始終無法彌補佣金收入的下滑。

先看到最接近的競爭對手老虎證券，雖然三季度收入環比也是增長的。但從同比維度看，老虎證券Q3的收入下滑近8。8%，2022年前三季度的營收仍下滑近20%。盡然利息收入提升，但佣金的下降幅度仍然是較大的。

港股傳統券商之一業績也明顯下降。

而A股呢，大部分公司2022年Q3收入都是下降的，行業整體降幅非常大。

當然，這裡麵包括了大型券商，其業務更多與一級市場的發行相關，其分析框架與富途不一樣。但同樣收入依賴佣金和息差的中小型券商，包括東方財富這個依靠網際網路的國內最具成長性的券商龍頭，其Q3收入同比表現都一般。

而海外專注美股的對標公司盈透，受益於息差提升，業績大幅度回升，但前三季度業績同比也仍未回正，而且3季度的非息收入大幅下降。

所以就與客戶粘性關聯度最高的佣金業務收入而言，富途是全行業表現最佳的，也反映了使用者份額的增長，其中，開戶使用者及普通使用者數都保持了10-20%速度的同比增長。

其中反應了產品力所帶動的市場份額提升。

而且也觀察到，目前的使用者增長更多地來自海外客戶，從目前的增長很多是海外使用者在使用富途，可以說，在軟體易用性的優勢在海外也是存在的，海外的券商和交易軟體相比富途同樣是不足的，正如原先的香港本地券商被富途逐漸替代。

息差造成的收入高低跟各家公司的財務及會計處理相關，這個擾動其實不太重要，關鍵是使用者的選擇，只要使用者更多地使用富途，那麼長期來看，由使用者數及資產量所驅動的佣金、息差及其他收入的增長是必然的，超越週期的，這也是目前富途很可能已經取得了行業α的關鍵。

而目前整個資本市場交易額都處於一個較低的位置，也許未來的1-2年內，市場有機會迎來全面復甦，屆時，隨著交易額的回升，公司的增速也將在賽道回暖的基礎上再次加速，實現業績的歷史新高。

二、優勢與劣勢

目前的強勢大概是強大的產品力帶來的，從商業模式上說，富途仍然與券商這類金融公司無異，是經營息差和抽成的生意。但如何帶來更高的資產量，更高的抽成和更高的息差，最終還是得讓使用者投票。

還是回到一個問題，為何富途在高抽成高費率的劣勢下，還是有那麼多的使用者繼續保持使用，帶給了富途穩定的增長及非常高的利潤率？

在產品設計上，公司在核心的報價交易功能完備情況下，又能像網際網路公司一樣深入挖掘體察使用者需求，哪怕這些需求只是小眾的。

例如介面的易用性，從點開APP到下單完成一筆交易的最快觸達速度，富途有較大的優勢。

此外還有各類衍生的人性化功能，如閒置資金的自動運轉，開放的量化工具介面，便捷的開戶等。而目前富途可以利用任意市場的持股作為抵押物來實現任意市場的融資買入，實現A、H、美股三地市場的單日快速流通，目前還很少有券商提供這些功能，當然這也與長期耕耘後取得的准入優勢相關。

在這些優勢下，也難怪富途仍然擁有極高的使用者忠誠度。

只要佣金利率一樣低，那麼大部分港股一般投資者其實都更願意選擇富途，換言之，富途唯一的問題就是佣金貴。

從很多港股交易者的反饋來看，富途確實好用，大部分的其他競爭者其優勢無非就是佣金率低，只要富途佣金率拉到跟它們一樣的低，那麼結果就是這些公司將被擠出市場。由此，我們看到了，2022年Q3這麼差的環境富途還有40%的淨利潤率。

所以，其他對手在核心功能上做得不如富途好，依賴低價，其邏輯就像小米之於蘋果，實際上是很難構成威脅的。所以基礎長期的產品力的優勢，富途在客戶維度的成長將是看得到的可持續的，另一方面，這個優勢倘若在海外複製，把海外的港股投資者的市場拿下，那還會是一個非常大的客戶數成長空間。

當然，拋開費率不說，在核心的功能上，富途也還是有不足的地方。

首先就港股而言，富途在滿足大資金量的交易功能上還有所欠缺，例如一些衍生品做市，債券交易，詢價等功能還不夠，再加上資金監管方面的要求，這使得那些超大型機構還是選擇那些海外大型證券公司的平臺，而這一部分客戶的獲取，正是富途的使用者持倉市值繼續往上突破，真正成為一家大型財富管理機構的關鍵。

而再看到美股，A股甚至歐洲日本市場，富途則在報價和交易上還有很多缺點，像美股的報價甚至還有很多延遲，像一些歐洲公司的ADR也無法交易。

這一點就跟美國及內地的券商差很遠了，作為一個A股或者美股交易工具，富途還不是很及格。功能完備性還很難與那些多年的傳統券商及新型券商相比，完全做不到港股的降維打擊。雖然目前在三地流動方面很有優勢，但A股和美股若無法做起來，富途的定位就是專投港股的工具，長期來看，港股市場的小體量終究會把富途的天花板限制了。

三、結語

綜合來看，目前富途的形勢不錯，即使收費高，客戶願意支付高溢價，並且客戶數在增長，還是全球化的海外增長。單就港股資本市場的券商來說，富途已經靠技術優勢做出了超越週期的α。隨著市場回暖，公司業績新高可期。

但是公司想要繼續成長，路徑都不簡單，港股市場要成為綜合的資產管理平臺，做高價值業務，這裡面或多或少就涉及到一級市場了，這是跟網際網路產品設計不一樣的邏輯。

而徹底開啟A股或者美股的市場，其難度也很大，首先就要在交易功能上完善，正如富途用了很長時間才積累完全港股的各類license，要在這兩個市場做精，耕耘時間也不可能少。

而最後從估值角度看問題，隨著市場這幾個月來回暖，公司股價迅速反彈，估值其實也回到了10倍PS，剛好與盈透相等。

看著富途過去204美元的歷史高點，不得不說，過去的泡沫太狠，要還的估值債太多，盈透也是10倍PS，股價如今已經接近歷史新高了，回想過去在最瘋狂的中概泡沫時間富途市值超越了盈透，如今再看，買在低估比什麼都重要。

目前看來，盈透仍是富途要對標的一個目標公司之一，富途的優勢在於利潤率比盈透好很多，若長期還能往上，公司的PS還能有一點的提升空間。但驅動股價往上的，更關鍵的要靠未來公司收入的提升，假設明年市場走牛，公司業績回暖個20-30%，那麼在業績回升加估值稍微樂觀向上，一定的漲幅空間就出來了。但同樣的，如果明年市場不復蘇，如今的快速反彈就使得當下的估值有點高了。

而富途要走出長牛，甚至歷史新高，那就需要未來長期持續的20-30%的收入成長，而這個關鍵，就是上面所說的綜合平臺化及在多市場的發力。所以說，目前的富途，靠產品優勢超越了一部分的週期，但要真正超越全部的邊界和週期成長，還需要加倍努力。但從其多年的發展軌跡看，富途無疑是有優秀的成長基因的，仍是中國最具有成為全球化綜合資產管理平臺潛力的公司。