為什麼我們選擇研究標的時，不能只看淨資產收益率這個指標，還需要看現金流？對此小北是這樣理解的：

企業經營的本質是運用有成本的資金投資生產，最終再將產生的現金流折現成內在價值。貫

串

始終的那個要素就是錢/貨幣資金的流動。

淨資產收益率

這個指標反映了企業賺錢的能力，能給股東帶來多大的投資報酬率，但是這個指標的分析只涉及到資產負債表和利潤表，是採用權責發生制，是“紙上富貴”，並沒有考慮到實際的現金流量。

DCF現金流折現法

是將未來年度可能產生的現金流進行折現，是對用淨資產收益率衡量內在價值的一種呼應和補充。

因此，評價企業賺錢的能力需要把淨資產收益率和現金流結合起來看，這樣才能更綜合地評價公司真實的賺錢能力。

那麼，這種評價標準對我們篩選企業有什麼啟示呢？

一、ROE背後的選股思路

（一）首先，從ROE的絕對數值看

一直在講ROE大於15%的公司更值得我們去分析，所以大家在公眾號後臺留言讓我分析的公司，我看過它近幾年的ROE之後，基本就把它們給排除掉了，ROE太低不值得分析。

我們之所以選擇ROE大於15%的公司，是因為我們已經在潛意識裡認定這些公司的回報率，一定會高於上市企業的平均投資回報。

資料顯示，過去上市企業淨利潤的平均增速約為7%，上市公司的平均投資回報在10%~12%之間。

ROE大於15%，意味著我們所選擇的公司處在一個高利基的行業裡，而且很可能已經過了資本投入期，它們的產品具有顯著的競爭優勢。

上次直播的時候還跟大家分享過另一個數據：

當持股時間長至18年時，企業收入和股價的相關程度將穩定在0.688以上，即投資的時間越長，企業經營業績對投資者收益的重要性就越大。

淨資產收益率是衡量企業經營業績最全面的指標，所以，我們怎能對它視而不見？

（二）第二，從ROE的驅動因素看

根據杜邦分析我們知道企業有三種盈利模式，分別是靠淨利潤驅動、靠週轉率驅動以及靠槓桿驅動，巴菲特偏好的是靠高淨利率驅動的公司。我們假設公司的資產週轉率和槓桿率都=1，那麼一家ROE大於15%的公司，它的淨利率也要大於15%。

淨利率大於15%，已經超過了社會平均利潤率。

這說明該公司很可能已經過了高投入期，產品已經具備了溢價能力，或者說該公司的產品已經被市場接受且市場份額持續增長，公司擁有規模經濟和定價權，很可能出現量價齊升的情況。

（三）第三，從ROE的持續時間看

該公司能夠長期將ROE維持在15%以上，說明該公司處在一個需求長期可持續的行業中，產品更新迭代速度慢。基於這個角度，很多的科技股就會被剔除掉。

我們要選的是ROE大於15%的公司，並且最好是ROE還可以持續提升的公司。

如果公司處在一個需求長期可持續的行業內，並且該公司已經過了資本投入期的話，該公司很可能已經具備了護城河，公司的護城河能夠幫助公司擴大產品市場佔有率，且公司有定價權，能夠讓公司的利潤率穩步提升。

（四）做個小結

從上面ROE的43個角度總結來看，我們要找的這樣的公司：

從供需的角度看，該行業有長期可持續的需求；

從公司盈利的角度看，該公司已經建立了護城河，具備規模經濟和定價權；

從投入產出的角度看，該公司已經過了高投入期，產品具備溢價能力，產出效率高。

那麼，A股是否有這樣的公司呢？海天味業和貴州茅臺算不算？

二、現金流折現法背後的選股邏輯

很久之前小北讀財報的文章裡就提過，現金流折現法是幫我們排除企業的。

能夠使用現金流折現法的企業，其現金流首先是真實的，並且企業不會在未來幾年以內離開這個美麗的世界。

因為我們現金流折現法使用的是兩階段估值模型，我們要預測這家公司的永續增長了；要是它都活不過十年，還談什麼永續增長率。

因此，適合用自由現金流折現法估值的公司具備下面的4個特點：

1、公司的現金流是真實的

2、企業能長期存在（產品或服務能長期存在）

永續經營假設意味著我們要用長期的視角看企業。“如果你不能持有一隻股票10年，那你連一分鐘也不要持有它。”

基於這個思路，我們至少可以排除被ST的公司、長期在盈利邊緣徘徊的公司了。

3、公司的現金流要簡單易懂，穩定可預測

一個性格陰晴不定的人我們很難跟他相處，一個現金流忽高忽低的公司我們也很難去預測它的現金流。風險來自於不確定性，我們要找的是那種不確定性少、業績穩定的公司。報表是企業經營情況的反映，從財務指標上看，一個經營穩定的公司，它的各項指標不會大起大落，不會經常偏離它的平均值。

4、企業不需要大量長期的資本開支

常年需要大量的資本開支的企業通常需要負債經營，現金流不好，我們再使用DCF折現法給它們估值就不合適了。

最近在“同花順iFinD”發現了一個很神奇的指標，這個指標叫做“資本支出÷折舊和攤銷”。

如果該指標大於1，說明貴州茅臺的資本支出大於折舊和攤銷，換言之，公司的折舊和攤銷無法覆蓋資本支出，會造成現金淨流出。而最理想的情況是，公司的折舊和攤銷大於資本支出，“資本支出÷折舊和攤銷”金額小於1。

2020年，貴州茅臺該比值的金額為1。59；

2019年為2。53；

2018年為1。37；

2017年為1。00；

2016年為1。09。

但是對京東方來說，該比值低於2的年份就會比較少。

京東方必須每年花費大量的人民幣搞建設，否則便無法維持生產；同時，公司的毛利率不高，公司賺錢賺

的

很辛苦。京東方跟貴州茅臺是兩種不同的商業模式，貴州茅臺的產品具有溢價能力，不需要持續大規模的資本開支也能賺到錢。

三、你會使用這兩個指標篩選公司了嗎？

細心的讀者可能發現了，用這兩個指標篩選公司的話，90%的公司都被排除在外了，因此，這個方法必然會讓我們錯過很多的投資機會。

我想的是，研究公司這件事本來就是個長期工程；如果連

簡單

公司都整不明白，還怎麼去研究透一家複雜公司。況且，這兩個指標篩選出來的公司不論是否值得買入，它們都是值得研究的公司，我們可以透過研究這類公司不斷積累經驗，為以後研究複雜公司做準備。

不過話說回來，這輩子能讓我們真正賺到錢的企業，也沒有幾家吧。

人生最幸運的事，莫過於在很早的時候就知道了自己想要的是什麼。

當然，若是我們在很早的時候就能夠知道自己不知道什麼，那也是極好的事情。

“如果我知道我會死在哪裡，我就不會到那裡去了。”