在新一輪互金平臺上市潮（始於2017年下半年）中，從事信用卡餘額代償業務的上市平臺有三家，分別是維信金科、小贏科技和薩摩耶金服。

這三家平臺有一個共同的特點——涉足信用卡餘額代償的時間很短，維信金科和薩摩耶金服是在2015年，小贏科技是在2016年12月。這些平臺在短短兩三年時間內，便依靠信用卡餘額代償業務成功上市，讓人不禁好奇，信用卡餘額代償這個場景究竟有著怎樣的魔力？

在本文中，我們就重點來研究下信用卡餘額代償這個場景，看看這究竟是一門怎樣的生意。

市場規模與業務模式

在研究開始前，我們先來看一下信用卡餘額代償的市場空間與業務規模。

市場空間與業務規模

信用卡餘額代償，依託的是信用卡賬單還款的場景，當持卡人無力還款時，可以在第三方平臺申請貸款進行償還。所謂餘額代償，代償的是持卡人的消費賬單，從這個角度，信用卡餘額代償可視作典型的消費金融；而站在髮卡行角度，消費賬單屬於應償貸款，信用卡餘額代償也可視作一種非典型的以貸還貸。

網際網路創業講究天時，追求乘風而起。2015年以來，信用卡市場進入新一輪的高速發展期，人均持卡量從2015年末的0。29張升至2018年6月末的0。46張，期末應償信貸總額則從3。09萬億升至6。26萬億，增長103％。在此背景下，信用卡餘額代償市場也進入黃金階段。

據弗若斯特沙利文的研究報告顯示，2015年-2017年，中國信用卡餘額代償市場的貸款餘額從12億元增至462。7億元，增長37。56倍。2017年末，小贏科技、維信金科、薩摩耶金服三家平臺的信用卡代償餘額分別為81億元、52。97億元和22。76億元，合計市場份額33。87％。

這麼大的業務規模，不良率和盈利能力如何呢？請往下看。

不良率與盈利能力

信用卡餘額代償瞄準的是信用卡持卡群體，不良率整體上高於銀行信用卡不良率，但也低於一般的消費金融類產品。具體到不同平臺，細分的客群定位不同、利率定價不同，甚至不良率的計算口徑也不同，不良率的絕對數值不具有可比性。

以小贏科技為例，M3逾期率的計算口徑為累計逾期額/期末餘額（M3+ delinquency rate by balance），截止2017年末，小贏卡貸M3逾期率為1。64％，2018年8月末升至3。41％；而維信金科並未公佈維信卡卡貸的逾期率水平，其線上產品（以維信卡卡貸為主）的M3逾期率平均在6％-10％之間，計算口徑為某季度發放貸款逾期額/該季度發放貸款總額（M3+ delinquency rate by vintage）。就計算口徑而言，小贏卡貸的逾期率會因為餘額的快速擴張而被攤薄，相比之下，維信金科的逾期率口徑更能反映真實情況。

在定價水平上，信用卡餘額代償產品低於現金貸類產品，但也明顯高於銀行信用卡分期費率。以小贏科技為例，2018年上半年，小贏卡貸的平均年化費率為28。58％。

在較低的獲客成本、較低的不良率和相對較高的定價水平下，信用卡餘額代償業務的盈利能力較好。以小贏科技為例，2017年經調整淨利潤4。14億元，2018年上半年實現經調整利潤5。26億元，超過2017年全年水平。

三家平臺中，薩摩耶金服算是一個異數，產品定價直接對標銀行。2017年和2018年上半年，薩摩耶金服旗下信用卡餘額代償產品的平均年化利率分別為15。1％和15。5％，定位於持卡群體中相對優質的客群。相應地，各期貸款的M3逾期率基本在1。5％以下，低於另外兩家平臺。

不過，與銀行相比，薩摩耶金服的資金成本更高（約在10％左右），儘管不良率保持在較低水平，但受較低的定價水平影響，信用卡餘額代償業務並未實現盈利。2018年上半年的盈利，很大程度上與平臺加大對高毛利的大額現金貸分期產品（平均年化利率29。2％）的投入有關。

高增長的秘密：低廉的獲客成本

消費金融的成功，至少一半的因素可歸因於好的場景。對於創業型平臺而言，信用卡餘額代償便是為數不多的好場景。

市場想象力層面，3億信用卡持卡使用者、萬億級的規模空間；風控層面，持卡使用者均經過了髮卡銀行的篩選，整體資質較優，貸款資金流向高度可控；場景獲客層面，場景簡單且沒有壟斷性的巨頭，創業型平臺有著大把的機會。

不妨與車貸場景做個對比。車貸的市場空間和風控優勢俱佳，但購車場景基本集中於4S店，4S店與汽車金融公司、銀行建立了牢固的關係，創業型平臺很難切入。就信用卡餘額代償場景來看，髮卡行便是天然的巨頭，不過每家銀行只對本行的信用卡開放賬單分期業務，市場中不存在壟斷性的玩家，業務縫隙足夠大，為創業型平臺的崛起提供了土壤。

同時，信用卡餘額代償客群定位十分精準，瞄準的是3億信用卡持卡使用者，具有很高的辨識度。相比其他場景，信用卡餘額代償業務在起步階段獲客成本相對低廉，為平臺的高速增長奠定了基礎。

以維信金科為例，2016年和2017年銷售及營銷費用支出1。3億元，共新增註冊使用者4730萬，註冊使用者平均獲客成本為2。76元/人，平臺註冊使用者到借款使用者的轉化率約為1/20，借款使用者的獲取成本僅為55元/人，遠低於行業平均水平。

再看看小贏科技的例子，據其招股說明書披露的資料，2016年、2017年和2018年上半年，小贏科技新借款人的獲客成本分別為307元、128元和127元。考慮到小贏科技於2016年12月上線信用卡餘額代償業務，業務中心的轉變是其2017年獲客成本從307元降至128元的重要原因。

對創業型機構而言，低獲客成本的重要性怎麼講都不為過。在消費金融產業鏈條中，客戶、資金、風控、貸後、催收等各個環節，資金的成本趨於穩定，風控和貸後的成本趨於下降，只有獲客成本是趨於上升的。在發展戰略的層面，早獲客強於晚獲客，就比如開發商，在房地產上行的大週期裡，早期大量囤地勝過一切其他戰略。

在低廉獲客成本加持下，三家上市平臺在兩三年的時間內實現了千萬級註冊使用者和百萬級借款使用者，既確保了業務的高速增長，又積累了最為寶貴的業務資源，為後續的轉型發展奠定了基礎。

模式的兩面性：成也場景，敗也場景？

問題來了，場景這麼好，為何不見BAT等網際網路巨頭佈局呢？

其實，支付寶、微信支付、蘇寧金融等互金巨頭，對信用卡還款場景都很重視（繼微信還信用卡還款收費後，支付寶和蘇寧金融依舊執行免服務費策略），照理來說，在信用卡還款場景上疊加信用卡餘額代償業務有著得天獨厚的優勢，為何三家巨頭始終將其視作支付場景而非貸款場景呢？

一方面，雖然信用卡餘額代償並不是完整意義上的以貸還貸，但應償賬單本質上也是銀行貸款，在監管政策上始終存在不確定性；另一方面，信用卡餘額代償的市場需求中，相當大的市場蛋糕已經被髮卡行的賬單分期業務切走，賬單分期業務未覆蓋的客群，資質相對較差，不符合互金巨頭的消費金融產品定位。

從這個角度看，左有監管政策的不確定性，右有銀行信用卡賬單分期的擠壓，信用卡餘額代償未必是值得長期專注的生意。

此外，信用卡持卡人終究是個小眾群體，存在明顯的天花板。以維信金科為例，截止2018年6月末，註冊使用者5340萬戶，以3億信用卡持卡使用者計，滲透率達到17。8％，繼續增長的空間受限。在此背景下，在渠道獲客邊際效應遞減的影響下，獲客的邊際成本是遞增的，超過了一定的臨界點，獲客成本便會飛躍式增加。2018年上半年，維信金科銷售及營銷費支出1。02億元，新增註冊使用者500萬戶，戶均獲客成本升至20。4元，較2016年和2017年的平均水平增長了7。4倍。

若不能及時進行業務多元化轉型，這些平臺或許難免“成也場景、敗也場景”的宿命。三家平臺也都意識到這個問題，在信用卡餘額代償業務之外，紛紛開闢了大額現金分期業務，筆均貸款3萬-5萬之間，年化利率在30％左右，與其他消費金融機構的現金類貸款無異。

以薩摩耶金服為例，2018年上半年，大額現金類貸款發放額23。68億元，較2017年全年增長306％；而信用卡餘額代償產品發放額28。28億元，僅為2017年全年的49％。

問題是，業務模式的重大調整，對既有的業務流程、風控體系都是重大挑戰，能否順利轉型，具有很大的不確定性。

長期的隱憂：“接盤俠”的原罪

中長期來看，與銀行信用卡業務的密切關係，特定情況下也會是信用卡餘額代償業務的阿基琉斯之踵。

正常情況下，信用卡餘額代償解決的是持卡人的短期流動性問題，此時，業務模式是可持續的；而在特定情況下，信用卡餘額代償會成為持卡人化解不良風險的工具，以維持表面上的良好徵信，此時，信用卡餘額代償業務便存在“接盤俠”的風險。從世界各國先後爆發過的信用卡危機來看，後一種狀況並非不可能發生。

就國內消費金融的發展形勢來看，2016年以來消費金融行業的過快增長帶動居民槓桿率短期快速提升，並造成了特定群體的槓桿率高企、多頭借貸等問題，也衍生了一系列的行業亂象，行業需要時間消化前期高速增長帶來的系列問題，短期來看，2016年-2017年行業高速增長的狀態難以持續。此時，仍有不少平臺在追求大躍進式發展，必然為後續的不良問題爆發埋下隱患。

屆時，信用卡餘額代償業務，短期內或將成為擋在銀行信用卡業務前面的“屏障”。然而，這未必是一件好事。“屏障”的存在會給銀行信用卡風控部門帶來一種安全幻覺，並導致信用卡業務規模的非理性增長，一旦行業性大調整降臨，“屏障”被攻破，該來的終究逃不過。

或許，某種程度上，這便是信用卡餘額代償業務的原罪。

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