作者：格隆匯·磁鐵法拉第

全球礦業巨頭力拓的CEO夏傑思於今年4月受訪時認為，“一帶一路”和新能源汽車將帶動相關有色金屬的巨大需求。中國未來最大的商機在於，接下來的10年至20年，或至更長遠的發展趨勢，特別需要關注兩個領域：（1）“一帶一路”倡議所激發的基礎設施建設，能帶來多少投資或對礦產品需求的增加；（2）新能源汽車發展動向，推測中國更加重視環境保護，轉向大力發展新能源汽車，對鋁、銅、鋰、鈷、鎳等相關金屬的需求會增長。

站在長期的時間點來思考，他樂觀地表示對未來大宗商品市場充滿信心。最後他還無私地給大家分享了多年的行業經驗，建議要以長遠的眼光看待礦業投資或礦業公司的經營，以20年到40年這樣的時間節點為宜，礦業公司的核心優勢在於運營水平、生產效率、有效的資本管理及一流的資產累積。

根據力拓的年報顯示，2017年其合併銷售收入達400億美元，比2016年增加62億美元，淨利潤高達88億美元，同比增加了90%。同時，2017年力拓的經營現金流高達139億美元，為10年來最高，而全年派息52億美元也創下了歷史的新紀錄。

上面不但總結了世界礦業巨頭的養成記，也指出新晉礦業巨頭誕生的可能性，結合力拓CEO夏傑思所指出的兩大領域，我們能否從長期的角度找尋出潛在的世界礦業巨頭？首先這一巨頭很可能是極為老牌的中國礦業公司，具備持續的海外礦產資源收購及整合、運營能力，在國家戰略與國策支援下積極參與“一帶一路”沿線合作國家的資源開發跟投資建設。其次，這礦產公司經營的核心資產必定與新能源汽車產業密切相關。

2017年金屬鈷的價格暴漲，順理成章的承接了兩三年前金屬鋰（碳酸鋰）瘋狂升勢，隨著全球新能源汽車產業爆發的臨界點漸行漸近，還會有什麼金屬會以相同的邏輯來複制前兩者的榮光與高潮？

一、寧德時代A股上市啟示錄

從2011年創立，到2017年超越日本松下成長為全球動力電池供貨量第一名，再到2018年以“超級獨角獸”身份創（創業板）募集金額記錄登陸創業板。短短7年的時間寧德時代打造太多的新紀錄，也成功壓中了三元材料電池成為新能源汽車的主流供電電池的大趨勢。

2016年，新能源汽車市場的主流材料為磷酸鐵鋰，裝機量佔比超過70%；而到2017年，能量密度更高的三元材料迅速崛起，裝機量佔全年總市場裝機量的44%。三元材料電池也有望在2018年國內新能源汽車裝機比例中超過50%，這一趨勢將隨著三元材料電池全球產能的釋放、單位成本的下降及單位能量密度上升及新能源乘用車爆發臨界點的到來而延續。考慮到替代性的問題，保守估計至少5年內，三元材料電池會保持主流地位的穩定。

從新能源汽車的整車成本來分析，動力電池系統約佔到整車成本的50%左右，而電池成本佔到約38%。從電池原材料成本佔比來看，正極材料佔比最多，約佔整體電池成本的30%-40%之多，且在未來將會進一步上升，屬於整個動力電池的價值核心。

也就是說，動力電池成本的下降及產業產能及技術的上升對新能源汽車整車成本的下降具有決定性作用。而整個動力電池產業鏈的發展下游推動了新能源汽車滲透率的加速，從對上游來說，則大大增加了對相關有色金屬的需求。

根據高工鋰電的研究結合寧德時代的招股書資料，2017年中國汽車動力電池產量為44。5GWh，同比增長44。5%。高工鋰電預計到2022年中國汽車動力電池產量將達到215GWh，較2017年增長3。8倍。

2017年全球應用於電動汽車的動力電池規模為69。0GWh，預計到2022年全球電動汽車鋰電池需求量將超過325GWh，對比其2017年增長3。7倍。寧德時代的上市無疑曝光了這個行業的一大片，給我們得已認真地窺探其全貌。

寧德時代透過技術升級與產能擴張，過去兩年內年電池成本下降幅度維持在15%左右，成本的下降是製造業與產品滲透率發生質變的必然要求。電池產業的深刻變化正推動整個新能源汽車接近爆發的臨界點，特別是新能源乘用車與物流車的放量，三元電池將迎來結構性的快速增長，未來數年複合增長速度有望超過60%，遠高於整個動力電池行業的整體增速。受汽車動力電池銷售快速增長的影響，動力電池原材料需求也將隨之“水漲船高”，帶動鋰、鈷及鎳等相關有色金屬的需求大幅增長，業界更是緊盯著鈷與鎳的供應能否滿足這些龐大需求的上升，新能源汽車已經不只一次驅動金屬品種的暴漲行情，過去的鋰及鈷已經相繼被這一“造王者”所挖掘，而來者還有誰？

相信不少人我們已經留意到動力電池存在“高鎳化”的趨勢，這將推動硫酸鎳的需求增長，而國內的環保壓力也將一定程度限制鎳的產能擴張，硫酸鎳的稀缺性已經列入不少投資者猜想及論證的目標範圍。鎳這個品種會是緊接而來的機會？

另一方面，對鈷的需求仍將進一步提升，保守估計全球鈷的供應缺口在未來數年內仍將持續。

一、剛果（金）風雲：鈷的世界中心

全球對金屬鈷的使用量一直在上升，在終端消費中，我們看到動力電池所佔鈷產品消費量比例由五年前的30%不到迅速提升至2016年的57。7%，三元動力電池消費量已成為精煉鈷最重要的終端需求來源。

美國地質勘探局（USGS）統計，非洲第二大國家：剛果（金），獨佔全球的鈷礦儲量已近一半（約47。9%）。現存世界上儲量與年產量最大的鈷礦專案皆分佈在剛果（金），這個曾是世界身上最貧窮的國家因為豐富的礦產資源而聚集了中國乃至世界的礦業巨頭，也是當之無愧的鈷的世界中心。

國內大型證券研究所曾在剛果（金）進行實地調研，得出以下結論：目前市場上新投入在建的冶煉廠居多，2018年實際可投產的鈷礦山專案並不多，但冶煉端的產能卻大幅增加，經統計國內部分代表性礦業公司的擴產計劃，發現新增產能即可達到2萬噸以上。對於上游原材料的鈷精礦來說，冶煉廠就當屬於下游了，當產業鏈的下游迅速擴張，對精礦的供需矛盾將進一步加劇，2019年業內預測，供求矛盾帶來的短缺將由過往的鈷產品轉移至精礦鈷。那對於鈷礦資源的擁有者及經驗豐富的鈷礦（山）專案運營者來說，無疑是最大的利好。

一、正在崛起的新能源汽車金屬礦業巨頭

經過上面詳細的分析我們可以篩選出最有潛力的礦業公司的核心要素：

（1）擁有強大的國企背景來推動國家“一帶一路”戰略；

（2）身處臨近爆發的新能源汽車產業鏈的上游；

（3）在非洲剛果（金）擁有鈷礦山資源及鈷礦投資專案，與國際巨頭對比具有競爭力；

（4）擁有強大的海外礦業併購歷史、礦山運營經驗及國際資本平臺；

（5）在國內擁有鎳資源儲備及相關行業經驗；

（6）市值規模在人民幣100-300億範圍，具備成長空間；

（7）經營處於拐點及進入業績釋放期。

綜合以上幾點，並且加上其股價走勢並沒有釋放出業績潛力的上市公司，A股及港股兩地市場中只能找到金川國際（2362。HK）是完全符合條件的，是否意味著它就是那匹被市場所忽略的“黑馬”？接下來我們繼續從更多的維度去分析觀察金川國際，力圖從一些關鍵的資訊點來證明這個觀點。

A。產能尚有很大釋放潛力

從金川國際2017年年度報告中報披露的公開資訊可知，金川國際在2017年末由於有新專案Kinsenda落地試產，該專案於2018年開始正式生產，達到專案設計的正常年產量24000噸銅精礦（含銅量）。按資料顯示，Kinsenda專案位於剛果（金）加丹加省，為全球最高品位的銅礦床之一，金川國際在此專案中更有77%的權益，比手持的正常運營的核心銅、鈷礦Ruashi專案75%權益還要多，金川在更為成熟穩定的Ruashi專案上能獲年產31546噸電銅和4638噸氫氧化鈷（含鈷量）（2017年資料）。所以2018年Kinsenda專案的落地對金川來說意義非凡，最基本的在產量規模上會有一個較大的飛躍，從這點出發應該能簡單理解到金川於2018年收入增長方面的確定性是很大的。

從中長期來講，產能釋放方面還有一個亮點。這個能見度較大的潛力專案就是金川的Musonoi專案，該專案的礦含有高品位的0。9%鈷礦，資源量為28。7萬噸鈷礦。較年產超4638噸氫氧化鈷（含鈷量）的Ruashi專案的7。5萬噸鈷礦資源量，大幅提升了282。67%。2017年報顯示，Musonoi專案於2018年開始進行專案工程投資，根據一般的經驗，預計最快與2021年末驗收，2022年就順理成章開始試產達產了，產量目標應該不會低於7000噸氫氧化鈷（含鈷量），加上Ruashi現有鈷產量，兩專案鈷產量合計估計不低於12000噸鈷含量。

金川鈷礦的潛在產量數字在整個非洲剛果（金）無論過去現在與未來，在鈷礦資源稀缺大背景大趨勢下，都是非常突出，排名靠前的。

隨著銅、鈷礦專案落地，金川國際的潛在收入的增長路徑及確定性都是十分清晰。主要來源於以下幾點：

（1）根據公司4月6日公告 『建議修訂持續關聯交易年度上限』計價係數從69。5%提高到77-78%的水平。

（2）金屬導報鈷金屬價格2018年上半年平均價比2017年全年平均價上升55。5%

（3）公司2017年報中稱2017年鈷產量比2016年顯著上升的原因是技術改造以及鈷品位的上升，這一趨勢如果延續2018年，那金川國際在手的鈷產量有望進一步提高。

綜上我們有理由相信金川國際的營收及淨利潤將會有較大幅度的增長，預計兩者增速或均超過80%。

B。對海外收購經驗及礦山的管理能力

金川國際是中國鎳業巨頭金川集團的海外礦業旗艦平臺，也是金川集團走向國際的里程碑之作。公開資料顯示，金川國際董事會主席由金川集團總經理陳得信親自擔任，而金川集團財務總監張有達亦出任金川國際董事，三位獨立董事胡志強、嚴元浩、潘昭國在香港資本市場也頗著盛名。新任CEO郜天鵬先生，系金川集團原資本部總經理，加入金川集團25年，一手負責金川集團在剛果（金）專案投資，並透過成熟資本運作把這些專案注入到金川國際這一主體上，不斷充實其基本面。執行董事喬富貴先生，系金川集團總經理助理，具有極為豐富的礦山營運經驗，坐鎮非洲，掌控金川國際下屬公司的運營。收購與運營並重，擴張與整合齊飛，這些核心競爭力最終透過長期累積凝聚在一個礦業公司的價值上面。

有人問怎樣才稱得上是有效率的上游礦業公司，或者如何體現實地礦山專案的運營及管理能力高？其實最簡單就是留意其平均產量成本能夠得到持續有效的改善。

2017年金川國際的產銅平均成本由2016年的3984美元/噸大幅下降了24。5%至3008美元/噸，一個國際礦業巨頭的潛力顯露無遺，在任何時代，能最有效率，最大限度使用資源的公司都會脫穎而出，這是毋庸置疑的。

C。大股東及戰略投資者的雙輪驅動

金川國際的控股母公司金川集團，坐落在有中國“鎳都”之稱的甘肅省金川市。金川集團作為一個具備國際競爭力及儲備實力的中國礦業巨頭，在媒體報導上確實非常低調，務實而不失進取。其實早在2011年，金川集團已經取得超過1200億的營業收入，主要股東包括甘肅省國資委、國開金融（國開行）、寶武鋼鐵、太鋼集團、中非發展基金等，還不乏中國平安旗下平安創新資本等創新投資基金的投資持股。它不但擁有世界第三大硫化銅鎳礦床，還擁有世界首座富氧頂吹鎳熔煉爐、世界首座銅合成熔煉爐、亞洲第一座鎳閃速熔煉爐等國際領先的裝備技術，最終形成國內鎳、鈷產量於全球排名三，全國第三的銅及全國排名第一的鉑族金屬的生產能力。

大股東對金國國際的支援力度非常大，除了把金川國際定位成集團公司的海外收購礦業的資本運作平臺，還不斷地對此平臺進行領先的戰略規劃及設計。2013年9月，金川集團把Metorex這塊資產注入了金川國際，代價發行了1，595，880，000股代價股份（每股代價股份1港元）及8，466，120，000股PSCS（每股轉換價為1港元）充實了金川國際的核心資產。

2017年3月，金川集團又助力金川國際，引入山東高速作為其戰略股東，增發新股483，000，000股，戰略股東對金川國際股權結構的合理化、最佳化股東治理及資源整合起到了極為重要的支援。2018年投資者最關心的PSCS等歷史問題終於水落石出，6月6日金川國際釋出公告稱，金川集團將持有9。96億美元的永久次級可轉換股證券（PSCS）部分轉換為換股股份，轉換後，控股母公司金川集團所持的股份由29。81億股增加至75。67億，持股更變為65。48%。此次金川國際基本解決了PSCS的問題，懸在半空的閘刀對投資者構成價格的衝擊及威脅，而且理順的股權結構更有利於進一步引入不同型別的戰略投資者，給金川國際的成長期增添強大的資源推動力。

綜合兩個角度來切入，一方面是背景及資源深厚實力強大的大股東支援金川國際打造成全球性的海外礦業收購投融資平臺，另一方面戰略投資者的加入讓金川國際如虎添翼。大股東與戰略投資者的雙輪驅動正給金川國際的成長增添了最大動力。